摘要

本文以截至2026年中已发行的产业园区类REITs为样本，提炼国资国企在REITs发行中面临的四个核心要点——资产合规、定价机制、收益率、资金循环，并结合东吴苏园、博时蛇口、华夏合肥高新、华夏和达高科、国泰君安临港等案例逐一展开分析，讨论不同类型国企如何根据自身资产禀赋选择REITs路径。

一、REITs从试点走向扩围：国资国企当前的实践进展

对国资国企而言，REITs已不仅是盘活存量的工具选项，更成为连接存量退出与增量布局的制度性通道。

政策沿革：2024年，发改委1014号文明确REITs“常态化发行”方向，规定回收资金用于新项目比例原则上不低于2/3；2025年，REITs扩围至消费基础设施，回收资金鼓励投向进一步明确为战略性新兴产业、未来产业、科技创新等领域；2026年6月18日，首批4单商业不动产REITs在上交所上市，合计募集资金约210亿元，底层资产涵盖购物中心、写字楼、酒店等业态，标志着REITs从基础设施向商业不动产的又一次重要扩容。这一制度安排的深层逻辑在于：退出成熟资产的目的，是将资本重新配置到更符合国家战略导向的领域。

发行现状：截至2026年中，全市场已发行基础设施REITs超过50单，其中产业园区类（研发办公/孵化器/标准厂房）约占三分之一。国资原始权益人（地方政府、开发区管委会下属国企、产投集团、城投企业）是产业园区类REITs最主要的供给方。但从实践看，国资国企在REITs发行中面临的问题，远比市场机构复杂——资产合规的历史遗留问题、国资评估与市场定价的差异、战新园区租金收益率与分派率要求的矛盾、回收资金用途与地方产业规划的衔接，每一道都需要在发行前审慎研判，而非券商投行可代为解决的技术问题。

二、四个核心要点：国资国企发行REITs需要审慎应对的关键环节（以下结合已发案例逐一分析）

痛难点一：资产合规——历史遗留问题的集中暴露

【典型场景】某东部省份开发区国企计划以其持有的科技孵化器作为底层资产发行REITs。该孵化器建于2010年前后，当时土地性质为工业用地，实际用途为研发办公+少量中试车间。十多年来，企业一直在工业用地上从事科研办公活动。但到了REITs申报阶段，律师和会计师提出：土地证载用途与实际用途不符，属于合规瑕疵，需要补办工业用地转科研用地的土地性质变更手续，否则无法装入REITs。

【痛点】土地性质变更涉及规划调整、土地出让金补缴（工业用地转科研用地，地价可能上涨数倍）、甚至需要重新招拍挂——时间和金钱成本都可能超出预期。更棘手的是，一些园区在建设时根本没有办理完整的产权证，或者产权证上的权利人名称与当前运营主体不一致（早年以管委会等主体拿地，后来转至国企名下）。这些历史遗留问题在REITs申报阶段集中暴露，往往成为发行进度最不确定的变量。

【已发案例的应对】已发行的产业园区类REITs中，多数在申报前完成了合规整改。以东吴苏园REIT为例，原始权益人苏州工业园区中方财团在申报前对底层资产（苏州2.5产业园、国际科技城）进行了全面的合规梳理，包括土地性质确认、房产证补办、消防验收补审等，耗时约6个月。华夏合肥高新REIT的底层资产（合肥创新产业园一期、合肥软件园一期）同样经历了类似的合规预处理——合肥高新股份在申报前一年即启动了合规自查，确保了资产包在申报时的干净状态。

【可复用点】合规预处理不应在REITs申报阶段才开始，而应在资产培育阶段就纳入规划。对于有意向发行REITs的国企，建议提前12-18个月启动资产合规体检，列出瑕疵清单并制定整改时间表。拖到申报阶段再补，时间成本和不确定性都会大幅上升。

痛难点二：定价机制——国资评估与市场询价的衔接

【典型场景】REITs发行涉及两次定价：第一次是国资评估备案价（由国资监管部门认可的评估机构出具，作为国有资产转让的底价依据），第二次是市场询价（通过网下询价确定发行价格）。两者之间可能存在差异——如果市场询价低于评估备案价，就会触及国有资产管理的相关要求，发行可能被迫中止或推迟。

【痛点】2022-2023年市场波动较大的时期，部分REITs项目确实出现了询价结果低于评估备案价的情形。发行人和主承销商不得不采取延长询价期、缩小发行规模、甚至调整底层资产组合等方式来弥合价差。评估备案价与市场询价之间的潜在差异，是国企在REITs发行中需要审慎对待的环节之一。

【已发案例的应对】部分国企采取了分期发行+择时窗口的策略——不追求一次把所有资产都装进去，而是先拿出一部分质地最好的资产做第一期，在市场认可度高、估值稳定的窗口期发行，待REITs上市后有了市场价格锚，再考虑扩募或发行第二期。这种方式既控制了定价风险，也为后续资产退出保留了通道。

【可复用点】分期发行策略适用于资产规模较大、资产包内资产质量存在梯度差异的国企。核心原则是：先用最优质的资产建立市场信任和价格锚点，再逐步将其他资产纳入REITs平台。

痛难点三：收益率——战新园区投资回报压力在退出环节的传导

【典型场景】已发行产业园区类REITs的分派率（可供分配金额/发行规模）大致在4.0%-5.5%之间。以东吴苏园REIT为例，其2024年分派率约为4.5%；华夏合肥高新REIT约为4.8%；国泰君安临港REIT约为4.3%。这个区间是市场对产业园区类资产的合理定价区间。

【痛点】战新园区的租金水平，往往难以支撑这一分派率要求。以苏州BioBAY为例，租金约50-70元/㎡/月，远低于市场化写字楼租金。深圳湾科技生态园的租金在80-120元/㎡/月区间，但园区还需要承担大量的产业服务和招商补贴，实际运营净收入并不高。如果将这些战新园区装入REITs，按当前租金水平测算，分派率很可能低于4%，难以达到市场投资者的预期收益率。

这一情形的深层含义在于：产投集团在前端承担了高建设成本、低租金回报的压力，寄望于后端通过REITs实现退出——但如果分派率不达标，REITs这条路就走不通。退出通道受阻，前端投资的回报压力将成为长期的账面沉淀。

【应对方向】由于战新园区REITs分派率不达标的案例尚属少数（目前尚无纯粹的战新园区REITs成功发行），以下方向仍处于探索阶段：一是通过资产组合的方式，将战新园区与收益率较高的商业资产（如配套商业、人才公寓）打包发行，用后者的收益拉高整体分派率；二是争取政策层面的支持，如将战新园区REITs纳入政府引导基金的投资范围，或给予税收优惠以提高净收益率；三是接受低分派率+高成长预期的估值逻辑——如果底层资产位于高成长性的产业区域，投资者可能愿意接受稍低的分派率，换取未来租金上涨和资产增值的空间。

【可复用点】产投集团在新的战新园区投资决策阶段，就应将REITs退出的可行性纳入投资测算模型，模拟不同租金水平和分派率场景下的退出可能性。如果测算结果显示分派率持续低于4%，则需要提前规划资产组合方案或调整投资节奏。

痛难点四：资金循环——回收资金使用方向与战略衔接

【典型场景】REITs发行完成后，原始权益人收回一笔资金。这笔资金的使用方向受到政策约束。

【政策依据】发改委1014号文明确要求：回收资金用于新项目比例原则上不低于2/3；2025年REITs扩围至消费基础设施、商业不动产后，回收资金鼓励投向进一步明确为战略性新兴产业、未来产业、科技创新等领域。回收资金的使用情况需要定期向发改委报送，并接受监督。这意味着REITs并非单纯的资产出售行为，而是一个以退促投的制度安排——退出成熟资产的目的，在于将资本重新配置到更符合国家战略导向的领域。

【痛点】回收资金投向哪里、怎么投，需要企业在发行REITs之前就想清楚。如果等到资金到账后才开始寻找项目，往往会面临项目储备与筛选存在时间差的局面——尤其是在当前各地都在争抢优质战新项目的背景下，合适的项目并不容易获取。

【可复用点】建议企业在启动REITs申报的同时，同步启动新项目的储备和筛选工作，确保资金回收后能够快速落地。回收资金的投向应纳入企业整体的存量盘活—增量布局的战略框架中统筹考虑，而非在资金到账后再临时寻找项目。

三、已发行产业园区REITs的国资案例分析

截至2026年中，全市场已发行产业园区类REITs约17单，其中国资原始权益人占绝大多数。按发行时序与状态可分为三档：首批标杆（2021-2022）、扩募与新增（2023-2025）、筹备与表态动态（2025-2026）。

第一档：首批标杆（2021-2022）

（1）长三角地区

东吴苏园REIT（2021年6月上市）：原始权益人为苏州工业园区中方财团（苏州工业园区管委会下属国企），底层资产为苏州2.5产业园和国际科技城，总建筑面积约56万㎡，募集资金约34亿元。分派率稳定在4.5%左右。该REIT的底层资产位于苏州工业园区这一国家级开发区，产业成熟度高、租户质量好（以世界500强和行业龙头为主），是产业园区类REITs的标杆产品。

华夏和达高科REIT（2022年12月上市）：原始权益人为杭州和达高科技发展集团（钱塘新区产业集团旗下），底层资产为杭州经济技术开发区内的和达药谷一期和孵化器，总建筑面积约33万㎡，募集资金约14亿元。该REIT聚焦生物医药产业园区，是国内首单生物医药产业园区REITs。

国泰君安临港REIT（2022年10月上市）：原始权益人为上海临港集团，底层资产为临港新片区的智造园和物流园，募集资金约22亿元。该REIT的底层资产位于自贸区新片区，享受特殊政策红利。

（2）珠三角地区

博时蛇口产园REIT（2021年6月上市）：原始权益人为招商蛇口（招商局集团旗下），底层资产为深圳蛇口网谷和光明科技园，募集资金约20亿元。该REIT的原始权益人为央企子公司，资产位于深圳，产业集聚度高。

（3）中部地区

华夏合肥高新REIT（2022年10月上市）：原始权益人为合肥高新股份（合肥高新区管委会下属国企），底层资产为合肥创新产业园一期和合肥软件园一期，募集资金约15亿元。该REIT的底层资产位于合肥高新区，近年来受益于合肥产业体系的快速发展，租金和出租率均呈上升趋势。

第二档：扩募与新增（2023-2025确已发生）

博时蛇口产园REIT扩募（2023年完成首轮扩募，装入招商蛇口光明科技园更多资产；2025年招商蛇口业绩交流会提及"持续推进扩募"）——央企原始权益人"首发+扩募"滚动模式的样本。

华夏深国际REIT（2024年6月上市，原始权益人深国际/深圳国资，底层为贵州龙里+安徽合肥物流园及配套产业园，募集约15亿元）——深国资系在物流+产业园混合包上的新尝试，虽以物流为主，但配套含研发办公类产业园资产。

第三档：筹备与表态动态（2025-2026）

以下案例为2025-2026年间原始权益人或地方国资有公开表态或动作的产业园区REITs相关动向，列示以供观察，后续进展以交易所及监管披露为准。

华夏合肥高新REIT扩募（合肥高新股份，拟装创新产业园二期、三期；2025年安徽省及合肥高新区有公开推进表述）。

杭州和达高科第二单（钱塘新区产业集团，拟装和达药谷二期/三期及钱塘芯谷部分资产；2025年浙江省"千项万亿"项目清单中提及推进）。

苏州中方财团/东吴苏园后续扩募（苏州工业园区；2025年中方财团在苏州工业园"三十周年"相关表态中提及研究扩募）。

湖北科投光谷生物城/光谷芯城方向（武汉东湖新区，2025年湖北科投及东湖新区管委会有公开表态推进产业园区REITs）。

四川发展/蜀道产业园方向（四川省2025年有推进产业园区REITs省级表述，原始权益人拟为四川发展/蜀道集团，底层拟为成都及周边经开区标准厂房与研发办公）。

张江集团（张江科学城资产，2025年有"研究REITs路径"公开表态）。

四、对两类主体的启示

对国资运营平台与产投集团：REITs是"投建运退"闭环的最后一环，也是检验前端投资质量的重要标尺。如果一个园区在规划阶段就没有考虑未来的退出路径（资产合规、收益率、资产组合），那么到了REITs阶段，每一个问题都会被放大。建议产投集团在做新的战新园区投资决策时，将REITs退出的可行性作为一个评估维度——不是在投资完成后再考虑，而是在投资测算阶段就模拟REITs场景下的分派率和回收资金规模。

对城投企业：产业园区是城投手中较为优质的存量资产之一，也是具备装入REITs潜力的资产类别。但城投早年建设的园区，在土地性质、产权证、规划用途等方面往往存在历史遗留问题，需要进行系统的合规预处理。建议城投在启动REITs申报前，先进行一次全面的资产合规体检，列出问题清单并制定整改计划。这一过程可能需要6-12个月，但值得投入——一旦REITs成功发行，回收资金可以为城投转型提供重要的资本来源。

关于回收资金的投向：无论哪类主体，在启动REITs申报的同时，都应同步启动新项目的储备和筛选工作。回收资金2/3用于新项目、鼓励投向战新和未来产业——这一政策导向意味着REITs不是一个孤立的金融工具，而是企业整体战略的重要组成部分。建议企业将REITs回收资金的投向纳入整体的存量盘活—增量布局的战略框架中统筹考虑，而非在资金到账后再临时寻找项目。

五、华智观点

REITs对国资国企的意义，正在从盘活工具向战略通道演进。它不是一个孤立的金融产品，而是连接存量退出与增量布局的制度性桥梁。

在这个意义上，REITs的成效不仅取决于发行环节的技术操作，更取决于回收资金能否被有效配置到符合战略导向的领域。回收资金投向哪里、怎么投、投多久——这些问题的答案，决定了REITs是一锤子买卖还是可持续的资本循环机制。

华智伟业在存量资产盘活、产业园区投建运一体化等领域拥有多年服务经验，在REITs发行的前端准备（资产合规体检、分派率测算、资产组合设计）和后端衔接（回收资金投向规划、战新/未来产业项目储备）等方面均有实操项目，可协助国企完成从资产梳理—资产盘活—资金回收—再投资的全流程工作。

结语

产业园区REITs正在改变国资国企的资产运营逻辑——从持有资产走向运营资产，从沉淀资本走向流动资本。对于资产条件成熟、战略规划清晰的国企，尽早启动资产梳理与合规准备工作，有助于在市场条件适宜时及时把握发行窗口。但REITs并非适用于所有资产类型和企业阶段，是否启动、何时启动，需结合自身资产状况与发展战略综合判断。

参考资料

1. 国家发展改革委，《关于规范高效做好基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）项目申报推荐工作的通知》（发改投资〔2024〕1014号），2024

2. 中国证监会，REITs常态化发行及扩围相关政策文件，2025

3. 上海证券交易所，首批4单商业不动产REITs上市公告，2026-06-18

4. 人民日报，张玉卓专访《做强做优做大国有企业和国有资本》，2025-12-19

5. 东吴证券/苏州工业园区中方财团，东吴苏园产业园区封闭式基础设施证券投资基金招募说明书及定期报告，2021-2025

6. 博时基金/招商蛇口，博时招商蛇口产业园封闭式基础设施证券投资基金招募说明书及定期报告，2021-2025

7. 华夏基金/合肥高新股份，华夏合肥高新创新产业园封闭式基础设施证券投资基金招募说明书及定期报告，2022-2025

8. 华夏基金/杭州和达高科技发展集团，华夏杭州和达高科产业园封闭式基础设施证券投资基金招募说明书及定期报告，2022-2025

9. 国泰君安资管/上海临港集团，国泰君安临港创新智造产业园封闭式基础设施证券投资基金招募说明书及定期报告，2022-2025

10. 深国际/华夏基金，华夏深国际仓储物流封闭式基础设施证券投资基金招募说明书及定期报告，2024-2025

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